【环保公用-汪磊】南网储能：来水丰沛调峰水电弹性充分释放，新型储能长期可期
■公司发布2025年年度报告，公司实现营业收入73.77亿元，同比增长19.49%；归母净利润16.89亿元，同比增长49.89%；扣非归母净利润16.71亿元，同比增长44.62%。经营活动现金流净额46.23亿元，同比增19.9%。2025年现金分红（包括半年度已分配的现金红利）5.40亿元（含税），分红比例32%。
■2025年抽水蓄能实现营业收入45.33亿元，同比+9.3%；毛利率43.78%，同比-0.4pct。公司梅蓄二期、广西南宁两座抽水蓄能电站建成投产，新增装机规模共计240万千瓦。截至2025年末，公司在建抽水蓄能电站8座，装机容量均为120万千瓦，分别为广东3座，广西4座，云南1座，随着抽水蓄能电站稳步投产，有望为公司贡献稳定业绩增量。
■新型储能多点突破，技术优势领先。新型储能实现营业收入3.57亿元，同比+28.65%；毛利率24.08%，同比-0.22pct。截至2025年末，公司新型储能电站累计装机规模65.42万千瓦/129.83万千瓦时。年内新投产云南丘北、海南临高、湖南中南水泥厂配储项目3座电化学储能电站，其中云南丘北储能电站是我国首座同时配装锂电池和钠电池的构网型储能站，公司在新型储能方面具备优势。
■来水充沛，调峰水电规模增长。调峰水电实现营业收入23.24亿元，同比+42.2%；毛利率70.01%，同比+9.3pct，发电量126.39亿千瓦时，同比增长49.13%，主要系来水偏丰，其中天生桥二级电站/鲁布革水电站/文山小水电站发电量分别同比增长56.6%、39.3%、14.1%，上网电价0.209元/千瓦时。
■关税政策扰动业务短期承压，25Q1-3业绩增速放缓。2025Q1-3公司实现营业收入8.18亿元，同比+3.48%，相较于2024Q1-3的同比+17.74%增速有所降低；归母净利润为1.82亿元，同比+12.06%，相较于2024Q1-3的同比+21.81%有所放缓；扣非后归母净利润为1.41亿元，同比-6.15%。2025Q1-3业绩增速放缓主要系关税政策扰动，影响公司产品的市场需求，进而使公司业绩短期承压，其中25Q3营收同比-30.38%至1.33亿元，归母净利润同比-40.63%至0.37亿元。盈利能力方面，受关税影响25Q1-3毛利率小幅承压，同比下降1.30pct至34.00%；净利率为22.35%，同比增长1.52pct。
■25Q4业绩稳健增长，25年全年盈利能力有所提升。单季度看，25Q4公司实现营业收入8.17亿元，同比+5.1%；归母净利润2.60亿元，同比+46.1%；扣非归母净利润2.51亿元，同比+41.3%。利润率方面，2025年公司毛利率为42.1%，同比增加3.5pct，净利率为21.3%，同比增加2.6pct。25Q4毛利率49.7%，同比增加6.0pct，净利率31.9%，同比增加8.9pct。
■芯片业务稳健增长，射频组件及射频芯片盈利能力提升。分产品看，2025年公司T/R组件和射频模块实现收入21.08亿元，同比-9.58%，毛利率42.66%，同比+3.57pct；射频芯片业务实现收入1.87亿元，同比+9.84%，毛利率30.16%，同比+4.69pct；其他芯片收入同比+12.90%，但毛利率同比下降4.03pct至67.18%。整体来看，受益于产品结构优化及成本下降，公司盈利能力有所提升。
■商业航天&低轨卫星领域T/R组件批量交付，芯片领域持续拓展。T/R组件方面，公司在低轨卫星和商业航天领域均开展技术和产品研发，多款T/R组件产品已大批量交付客户；射频芯片领域，公司已在4G、5G移动通信领域大批量供货，针对卫星通信、6G通感一体等新兴领域，开展多款射频芯片开发并已部分完成交付；基于新一代半导体低压硅基氮化镓工艺开发了多款高功率、高带宽、高效率的功率放大器，开发完成手机PA等新产品，逐步开始向客户供货。公司积极拓展商业航天、6G通信新领域，长期成长空间广阔。
■业绩表现：业绩承压但盈利韧性仍在。2025年公司整体业绩延续行业下行压力下的收缩态势，但利润端表现明显好于收入端，体现出较强经营韧性。全年公司实现营业收入530.12亿元，同比下降40.44%；归母净利润6.80亿元，同比下降9.61%；扣非归母净利润6.14亿元，同比下降29.34%。
■经营表现：商业稳定增长，开发拖累趋弱。2025年公司经营层面的核心亮点仍是商业地产，传统住宅销售虽继续下滑，但对报表的边际拖累已在减弱。全年公司实现商业运营总收入140.90亿元，同比增长10.00%，截至年末已开业在营吾悦广场178座，开业面积1649.07万平方米，出租率维持在97.86%高位；全年客流20.01亿人次，同比增长13.31%，总销售额970亿元，同比增长7.18%，会员人数增至5,497万人，同比提升25.82%。
■资本结构：融资修复明显，债务风险充分释放。2025年公司资产负债表继续缩表去杠杆，融资渠道保持通畅，债务风险已显著收敛。截至年末，公司总资产2656.43亿元，归母净资产615.98亿元，较上年末608.69亿元小幅提升。合并口径有息负债降至509.74亿元，较年初下降4.99%；其中一年内到期有息债务127.48亿元，长期债务382.26亿元，债务期限结构总体可控。
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